Skarbiec TFI - Koniec globalnej hossy coraz bliżej, ale jeszcze nie teraz

Piątek 22 marca był ważnym dniem. Pierwszy raz od 11,5 roku odwróciła się krzywa rentowności amerykańskich obligacji skarbowych. Przez odwrócenie krzywej rozumiem sytuację, gdy rentowność 3-miesięcznych bonów jest wyższa niż rentowność 10-letnich obligacji. Odwrócenie krzywej rentowności było historycznie dobrym sygnałem zbliżającego się końca hossy. Jako globalną hossę traktuję hossę na rynku amerykańskim, ponieważ jest najważniejszy i ma wpływ na pozostałe rynki.

Przeanalizowałem ostatnich 8 przypadków od 1962 roku, gdy w danej hossie pierwszy raz jednego dnia odwróciła się krzywa rentowności i kiedy w danej hossie przypadał szczyt S&P 500. Wynika z tego, że po pierwszym jednodniowym odwróceniu krzywej szczyt S&P 500 przypadał średnio po 9 miesiącach i był 15% wyżej niż w dniu odwrócenia.

Tabela 1 - odwrócona krzywa rentowności* vs szczyt S&P 500

  * ujemna różnica rentowności amerykańskich 10-letnich obligacji skarbowych i 3-miesięcznych bonów skarbowych

Oczywiście to tylko średnia i poszczególne przypadki bardzo się różnią. Podczas „bańki internetowej” krzywa odwróciła się 11 września 1998 roku, a szczyt S&P 500 był 51% wyżej 24 marca 2000 roku, czyli po 18 miesiącach. Pesymistyczny przykład dotyczył 1973 roku. Krzywa odwróciła się 1 czerwca, a szczyt S&P 500 podczas tamtej hossy przypadł 11 stycznia, czyli 5 miesięcy wcześniej. W dniu odwrócenia S&P 500 był 14% niżej niż w szczycie. W trzech ostatnich przypadkach z 1989, 1998 i 2006 roku po pierwszym jednodniowym odwróceniu szczyt S&P 500 przypadał średnio 33% wyżej po 18 miesiącach.

Myślę, że lepszym sygnałem zbliżającego się końca hossy jest moment, gdy krzywa jest odwrócona średnio w ciągu miesiąca, a nie jednego dnia. Taką metodologię stosuje Fed z Nowego Jorku. Co miesiąc na swojej stronie internetowej podaje prawdopodobieństwo recesji w Stanach za rok, które oblicza na podstawie różnicy miesięcznej średniej rentowności 10-letnich obligacji i 3-miesięcznych bonów skarbowych. Ponadto rentowność 3-miesięcznych bonów przekształca na odpowiadającą im rentowność obligacji. Z marcowej projekcji wynika, że prawdopodobieństwo recesji za rok wynosi 27%. Przed recesją z 2008 roku prawdopodobieństwo wynosiło 40%.

Na podstawie danych nowojorskiego Fedu obliczyłem, że średnio od pierwszego miesięcznego odwrócenia do szczytu S&P 500 mijało 5 miesięcy i szczyt był 6% wyżej niż średnia wartość indeksu z miesiąca odwrócenia.

Tabela 2 - odwrócona krzywa rentowności* vs szczyt S&P 500

* ujemna różnica rentowności amerykańskich 10-letnich obligacji skarbowych i 3-miesięcznych bonów skarbowych

Ktoś mógłby podnieść argument, że wyciąganie wniosków na podstawie 8 odczytów nie jest żadną statystyką. Po prostu nie ma więcej danych, są to najdłuższe dane jakie są dostępne w Bloombergu. Ponadto, można powiedzieć, że „tym razem będzie inaczej” i dzisiaj nie da się nic prognozować na podstawie krzywej rentowności, ponieważ banki centralne swoimi działaniami takimi jak „operation twist” zniekształciły krzywą. Warto przypomnieć, że „tym razem będzie inaczej” jest najdroższym zdaniem w finansach – było często wypowiadane przez kolejnymi kryzysami. Historia lubi się powtarzać.

Podsumowując, mamy 10 lat hossy i stąpamy po coraz cieńszym lodzie. Uważam, że nie jest to już koniec globalnej hossy, zostało jeszcze trochę czasu – średnio 9 miesięcy.